장기적이고 구조적인 경제성장은 인구와 생산성, 이렇게 두 가지 요소로 주도된다. 이 두 가지 요소는 1980년대 후반에 정점에 달했고, 그 이후 우리는 막대한 부채로 문제를 해결하기로 결정했다.

부채로 해결하는 방법은 지금까지 효과가 있었지만, 지금은 장기 부채 사이클(long-term debt cycle)의 막바지 단계에 있다.

젋은 인구와 높은 출산율은 노동력 증가를 촉진한다. 은퇴자는 새로 진입한 젊은 노동자로 종종 상쇄되고, 생산가능인구(working-age population)가 차지하는 비율이 증가한다.

노동자가 많을수록 경제성장 잠재력이 커진다.

그러나 향후 수십년 동안에는 많은 국가에서 생산가능인구의 비중이 감소할 것이다. 예를 들어 중국의 노동 인구는 2억 5천만~3억 명 정도 감소할 것으로 예상되며, 이는 글로벌 성장에 큰 타격을 입힐 것이다.

생산가능인구

총요소생산성(TFP) 성장률은 자본과 노동 자원의 생산성을 측정한다. 효과적인 자본 배분과 기술 발전은 긍정적 생산성 성장을 달성하는 데 기여한다.

시간이 지남에 따라 기술 발전으로 인한 한계 이익이 감소하고 지난 10~20년에 걸친 자본의 잘못된 배분이 중심을 차지하면서 TFP 성장률은 연 1% 내외로 정체된다. 이것은 별로 좋지 않은 신호다.

미국 생산성 증가 (10년 단위)

90년대 초부터 노동력 및 생산성 증가 추세가 크게 약화되었다.

잠재 GDP 성장률은 사회적으로나 정치적으로 용인할 수 없는 수준까지 하락하기 시작했다. 그렇다면 우리는 이 문제를 어떻게 해결했을까?

막대한 부채로 해결했다.

선진국 경제의 GDP 대비 공공 및 민간 부채 수준은 다음과 같이 급증했다.

GDP 대비 총 경제 부채

대부분 정부(일본) 또는 민간 부문(중국)을 통한 신용 창출은 “손쉬운 해결책”이었다. 정확히 말하자면 저렴하고 또 저렴한 신용이었다.

실질금리는 30년 동안 끊임없이 하락하면서, 구조적 성장이 낮은 시스템이 점점 더 저렴한 차입 비용으로 레버리지를 더 많이 끌어들여 상쇄할 수 있도록 지원했다.

비생산적인 부채가 많을수록 시스템이 생존하기 위해서는 실질수익률이 더 낮아져야 한다.

미 30년물 실질수익률 차트

이러한 장기 부채 사이클은 이제 막바지에 이르렀다.

인플레이션에 대응하려면 더 높은 실질수익률이 필요한데, 레버리지가 과도하게 높은 우리 경제는 이를 감당할 수 없다.

신용 기반 시스템에서 부채를 축소하기 시작하면 다시 회복되기가 어렵다.

일본만 봐도 알 수 있다.